每經(jīng)編輯｜每經(jīng)記者 鐘舒 實(shí)習(xí)記者 賈麗娟    

每經(jīng)記者 鐘舒 實(shí)習(xí)記者 賈麗娟

繼成功做空中金再生之后，美國(guó)獨(dú)立做空機(jī)構(gòu)GlaucusResearch（格勞克斯研究所，以下簡(jiǎn)稱Glaucus）再次出手。

這次被看上的是兒童用品股青蛙王子（01259，HK），Glaucus質(zhì)疑其銷售數(shù)據(jù)不實(shí)，稱其目標(biāo)價(jià)應(yīng)僅為每股0.74港元~0.98港元。青蛙王子方面對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，會(huì)盡快對(duì)外做出回應(yīng)，但截至記者發(fā)稿時(shí)，尚未獲得回復(fù)。

青蛙王子股價(jià)應(yīng)聲下跌

昨日（10月16日）上午，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者收到Glaucus發(fā)來(lái)的一份長(zhǎng)達(dá)44頁(yè)的“建議強(qiáng)烈沽售青蛙王子”的英文報(bào)告。

報(bào)告一出，青蛙王子股價(jià)傾瀉而下，跌25.68%，之后于11時(shí)43分臨時(shí)停牌，僅僅半日，市值就蒸發(fā)25%至47.11億元。青蛙王子隨后發(fā)布公告稱，公司股份短暫停止買賣，以待發(fā)出“澄清有關(guān)本公司內(nèi)幕消息的公告”。

青蛙王子2012年年報(bào)顯示，公司（青蛙王子國(guó)際控股有限公司）是一家“領(lǐng)先于中國(guó)市場(chǎng)的兒童個(gè)人護(hù)理產(chǎn)品制造商及分銷商”，2012年?duì)I業(yè)收入15.72億元，同比增長(zhǎng)23.9%。其中，兒童個(gè)人護(hù)理產(chǎn)品銷售收入約12.77億元，同比增長(zhǎng)39.2%。

那么，是否正是這樣一份靚麗的報(bào)告 “惹了禍”？Glaucus在報(bào)告中表示，他們?cè)趯?duì)尼爾森零售數(shù)據(jù)、公開(kāi)稅務(wù)記錄以及中國(guó)國(guó)家工商行政管理總局相關(guān)文檔（SAICfilings）進(jìn)行獨(dú)立、綜合研究后認(rèn)為，青蛙王子明顯夸大了公司規(guī)模及其盈利能力，其實(shí)際銷售數(shù)據(jù)距離公司在公開(kāi)文件中所聲稱的四分之一都不到。

Glaucus提出六大疑點(diǎn)/

在沽空?qǐng)?bào)告中，Glaucus提出了六大疑點(diǎn)：公司公布的銷售額與獨(dú)立機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)不符、市場(chǎng)知名度疑被夸大、公司公布的納稅額與政府網(wǎng)站數(shù)據(jù)不符、前五大客戶購(gòu)買額與工商資料不符、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)遠(yuǎn)好于同行，最終得出結(jié)論：股價(jià)遠(yuǎn)高于估值。

以下是Glaucus方面提出的部分質(zhì)疑：

一、據(jù)青蛙王子投資者關(guān)系，占公司銷售量重頭的產(chǎn)品為兒童保濕乳液（4~12歲），該類產(chǎn)品在2012年的銷售額為7.23億元 （占總收入的46%）。但尼爾森零售數(shù)據(jù)表明：2012年青蛙王子的兒童保濕乳液總零售銷售額僅為1.35億元，不到公開(kāi)文件中所聲稱的1/4。

二、公司聲稱自己在兒童乳液產(chǎn)品市場(chǎng)的品牌知名度第一、兒童沐浴液產(chǎn)品市場(chǎng)的品牌知名度第二，但根據(jù)一項(xiàng)由中國(guó)政府進(jìn)行的“2013中國(guó)品牌力量指數(shù)”調(diào)查顯示，少于7%的被調(diào)查者熟識(shí)青蛙王子品牌，其品牌知名度在該領(lǐng)域未能進(jìn)入前八。 三、青蛙王子的總部、生產(chǎn)基地以及唯一的經(jīng)營(yíng)分公司所在地均位于福建省漳州市，公司聲稱自2008年以來(lái)，其每年的納稅金額都超過(guò)了1000萬(wàn)元，然而根據(jù)漳州市政府所公布的年度本地納稅大戶名單 （注：納稅金額超過(guò)1000萬(wàn)元），在2008年至2012年間，青蛙王子僅于2012年出現(xiàn)在該名單之列。

四、青蛙王子的2012年年報(bào)顯示，公司對(duì)其前五家大客戶的銷售額為2.23億元（平均每家的采購(gòu)金額為4500萬(wàn)元），占公司總銷售額的14.2%。而相關(guān)工商資料表明，前五大客戶中的四家（包括第一大客戶）與青蛙王子在2012年里發(fā)生的平均采購(gòu)金額僅為1100萬(wàn)元。

五、青蛙王子的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)“好得令人生疑”。2007年至2012年間，青蛙王子增長(zhǎng)達(dá)700%，但同期行業(yè)整體的增長(zhǎng)僅為100%。同時(shí)，青蛙王子89%的ROIC（投入資本回報(bào)率）也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同行，如上海家化（39%）、寶潔（16%）和Pigeon貝親（22%）的水平。

公司存財(cái)務(wù)造假嫌疑/

綜合上述五大疑問(wèn)，Glaucus認(rèn)為，去年底，強(qiáng)生全資收購(gòu)了Elsker，這是一家與青蛙王子旗鼓相當(dāng)?shù)母?jìng)爭(zhēng)企業(yè)。強(qiáng)生支付的收購(gòu)價(jià)格為6.5億元人民幣，也即Elsker12個(gè)月銷售額 （5億元人民幣）的1.3倍，Glaucus認(rèn)為，青蛙王子2012年的真實(shí)銷售最多不超過(guò)3.9億元人民幣，若以此為基礎(chǔ)，同樣以1.5倍計(jì)算，則青蛙王子的估值應(yīng)在7.49億元左右，即每股0.74港元，即使樂(lè)觀估算，也不超過(guò)0.98港元，僅為青蛙王子停牌前股價(jià)4.66元的16%~21%。

其實(shí)，這不是Glaucus在以往的沽空?qǐng)?bào)告中給出的最低價(jià)。今年1月，Glaucus針對(duì)中金再生發(fā)布了一份“強(qiáng)烈沽售”評(píng)級(jí)的報(bào)告，同樣列出了六大問(wèn)題，并將目標(biāo)價(jià)定為“0”元。其后中金再生停牌半年，之后香港證監(jiān)會(huì)首次動(dòng)用212條款，向法院申請(qǐng)將中金再生清盤。在這場(chǎng)戰(zhàn)役中，Glaucus可謂完勝。

“香港近年這種報(bào)告多了起來(lái)。”香港證監(jiān)會(huì)持牌人士、匯業(yè)證券策略師岑智勇對(duì)記者表示，投資者應(yīng)該詳細(xì)分析報(bào)告，做出自己的判斷。

但是，一位資深投行人士認(rèn)為，如果銷售額夸大達(dá)4倍這一信息屬實(shí)，那么將是十分嚴(yán)重的財(cái)務(wù)造假行為。而就沽空?qǐng)?bào)告中指出的納稅額與政府網(wǎng)站數(shù)據(jù)不符的問(wèn)題，一位稅務(wù)專業(yè)人士對(duì)記者表示，公司財(cái)務(wù)造假的可能性很大。