每經(jīng)記者｜黃婉銀    每經(jīng)編輯｜楊夏    

隨著2025年下半年序幕拉開，多家國際投行最新發(fā)布的分析報(bào)告聚焦中國經(jīng)濟(jì)走向。盡管中國宏觀經(jīng)濟(jì)仍面臨部分挑戰(zhàn)，但一致看好中國市場的結(jié)構(gòu)性機(jī)會，人工智能（AI）、新能源汽車、新消費(fèi)等新興領(lǐng)域成為機(jī)構(gòu)關(guān)注的核心方向。

近期，瑞銀全球金融市場部中國主管房東明在與海外投資者頻繁的溝通中，就切實(shí)感受到無論是量化基金還是做市商，鑒于流動(dòng)性需求加上各種市場利好因素，他們對中國資產(chǎn)的關(guān)注度有所提升，并希望能更好地參與中國市場。

房東明在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者（以下簡稱NBD）專訪時(shí)表示，對于海外投資者而言，對中短期中國經(jīng)濟(jì)走向如財(cái)政刺激規(guī)模、房地產(chǎn)活動(dòng)情況、居民消費(fèi)復(fù)蘇節(jié)奏等話題比較關(guān)注，人工智能及其相關(guān)的行業(yè)（包括人形/工業(yè)機(jī)器人、人工智能眼鏡等）仍為國際投資者關(guān)注的投資主題之一。

A股和港股均存在上行空間

NBD：瑞銀5月份將中國2025年GDP增長預(yù)測上調(diào)的主要原因有哪些？

房東明：我們此次上調(diào)增長預(yù)測主要基于幾個(gè)方面的考慮：

一是2025年中國經(jīng)濟(jì)增長開局平穩(wěn)，一季度GDP增長好于市場預(yù)期。二季度即使面臨了美國加征關(guān)稅的沖擊，中國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長依然呈現(xiàn)了較強(qiáng)的韌性；

二是5月12日，中美日內(nèi)瓦會談取得階段性進(jìn)展，剛剛結(jié)束的新一輪談判也取得進(jìn)展，這有助于改善今年和明年的經(jīng)濟(jì)增長前景；

三是目前外部環(huán)境依然面臨較大不確定性，提振內(nèi)需依然任重而道遠(yuǎn)。因此，我們預(yù)計(jì)，在今年3月兩會政策支持的基礎(chǔ)上，中國政府或在今年下半年會適時(shí)出臺溫和的額外財(cái)政刺激措施，這都有助于穩(wěn)增長。

NBD：有觀點(diǎn)認(rèn)為中國內(nèi)地股票市場和香港股票市場的估值還是處于比較低的位置，這也是今年港股市場火熱的因素之一，請問您如何看？

房東明：6月9日，恒生中國企業(yè)指數(shù)與恒生科技指數(shù)均自4月低點(diǎn)上升超過20%，迎來“技術(shù)性牛市”。實(shí)際上，今年年初至今，在DeepSeek引領(lǐng)中國資產(chǎn)重估的大背景下，港股市場跑贏全球多數(shù)市場。

實(shí)際上，不只是港股市場，全部A股盈利也在2025年一季度同比增長3.5%，非金融板塊得益于一季度GDP增速提升而錄得4.2%的同比盈利增長。在這一過程中，我們也一直與眾多海外投資者密集溝通，很明顯感受到國際市場對中國資產(chǎn)的關(guān)注度正持續(xù)提升。

其中，估值原因是一方面。舉例而言，MSCI（中國）對標(biāo)MSCI全球指數(shù)，比起歷史平均水平，還是有15%的折價(jià)；比起自身，還是有大概7%～8%的折價(jià)。所以相對于別的國家，香港以及內(nèi)地市場仍處在估值很有吸引力的位置。因此，在“盈利修復(fù)+估值回升”的雙重邏輯下，A股和港股均存在上行空間。

流動(dòng)性向好也是很重要的一方面。2025年第一季度，南向資金流入創(chuàng)下560億美元的歷史新高，買入最多的行業(yè)包括互聯(lián)網(wǎng)、金融和科技，二季度至今的趨勢大致相同。因此，同時(shí)因其受到地緣政治的擾動(dòng)又相對少一些，從而推動(dòng)港股流動(dòng)性得到大幅提升。

最后也是最重要的一點(diǎn)，就是良好的增長基本面條件。從宏觀層面來看，雖然面臨挑戰(zhàn)，但是政策推動(dòng)信號明顯，中國一季度GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）增長5.4%，好于市場預(yù)期。二季度即使面臨了美國加征關(guān)稅的沖擊，中國經(jīng)濟(jì)增長依然呈現(xiàn)了較強(qiáng)的韌性。目前，隨著最極端的不確定性消散，我們認(rèn)為企業(yè)基本面將成為未來股價(jià)表現(xiàn)更重要的驅(qū)動(dòng)力。

人工智能對盈利的影響將逐步釋放

NBD：海外投資者對中國資產(chǎn)的倉位配置正在發(fā)生積極變化，能否結(jié)合具體數(shù)據(jù)談?wù)劗?dāng)前外資回流中國股票市場的動(dòng)力機(jī)制，以及從倉位變化趨勢看未來資金流入的空間還有多大？

房東明：就配置來看，海外投資者對中國資產(chǎn)相對仍然較低的倉位也會推動(dòng)外資回流。

瑞銀每一個(gè)季度會做一個(gè)海外投資人在中國倉位的測算。今年一季度，國際投資者將其中國低配幅度從-1.9%減輕至-1.5%。對于全球前40家投資者，一季度他們的中國股票持倉也增加15個(gè)基點(diǎn)至1.05%，是2023年第三季度以來的最高水平。比起歷史平均水平，還是有很多的空間讓外資回流到中國股票市場。

NBD：從年初DeepSeek引發(fā)市場關(guān)注到AI技術(shù)對資本市場的持續(xù)影響，當(dāng)前中國AI領(lǐng)域的投資邏輯發(fā)生了哪些具體變化？與此同時(shí)，有人認(rèn)為當(dāng)前的高度熱情可能很快導(dǎo)致AI或機(jī)器人行業(yè)進(jìn)入泡沫期，您怎么看？

房東明：從今年年初DeepSeek的橫空出世，中國創(chuàng)新重新回歸投資者視野。通過深度剖析DeepSeek的潛在影響，瑞銀研究團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，盡管存在不確定性，但AI應(yīng)用易普及的特性有望給相關(guān)企業(yè)帶來可觀的收入增長空間。由于云服務(wù)商等AI用戶爭相搭建生態(tài)系統(tǒng)，互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)中心（IDC）等基礎(chǔ)設(shè)施提供商和硬件制造商或?qū)⒆钤绔@得增量收入。

就“AI泡沫”的問題，根據(jù)我們的分析，雖然中國AI相關(guān)股票的擁擠度有所增加，但與2023年6月達(dá)到的峰值相比仍然較低。此外，與過去兩年擁擠度增加0.2的美國AI相關(guān)股票相比，中國的擁擠度在今年以來僅增加了0.02。

現(xiàn)在，人工智能已經(jīng)帶來了估值上行的正面效應(yīng)，我們預(yù)計(jì)未來2到3年，其對盈利的影響還將逐步釋放?？梢哉f，中國市場的敘事邏輯已經(jīng)發(fā)生了深刻轉(zhuǎn)變，未來中國資本市場將在支持科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級中發(fā)揮更大的作用。

NBD：今年以來，新消費(fèi)、新文化、新零售等行業(yè)投資火熱，您認(rèn)為這些賽道火熱的原因是什么？能持續(xù)多久？除此之外，還有哪些行業(yè)值得投資者關(guān)注？

房東明：今年年初至今，消費(fèi)板塊在一級和二級市場表現(xiàn)均十分亮眼。其實(shí)在寧德時(shí)代和恒瑞醫(yī)藥港股IPO之前，就有約40%以上的新發(fā)股票是和消費(fèi)相關(guān)，其中就包括蜜雪冰城、古茗等優(yōu)質(zhì)企業(yè)；二級市場方面，醫(yī)療、科技、可選消費(fèi)品等是港股表現(xiàn)最好的三個(gè)細(xì)分板塊。

投資者看好消費(fèi)板塊的邏輯有幾個(gè)。首先消費(fèi)板塊對關(guān)稅的敏感度不高；其次，在關(guān)稅政策可能影響出口的情況下，市場普遍預(yù)計(jì)政策會選擇刺激消費(fèi)從而使消費(fèi)板塊在市場波動(dòng)的情況下提供了一定的穩(wěn)定預(yù)期；最后，從基本面的角度而言，消費(fèi)行業(yè)的龍頭企業(yè)一般現(xiàn)金流非常好，增長潛力也很清晰，有非常明確的盈利預(yù)期。

因此，消費(fèi)行業(yè)我們是持續(xù)看好的，其中既有分紅、盈利、估值等企業(yè)層面的因素，也有消費(fèi)刺激政策、財(cái)政政策等宏觀因素。

具體到所謂“新消費(fèi)、新文化、新零售”，這些板塊也將在未來也在一定程度上受到α世代（阿爾法世代，通常指2010年以后出生的少年兒童）對消費(fèi)決策的影響。瑞銀多個(gè)行業(yè)研究團(tuán)隊(duì)近期針對2010—2024年出生的α時(shí)代的消費(fèi)習(xí)慣及其對父母一代消費(fèi)決策的影響進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)其消費(fèi)決策有三個(gè)最為明顯的主題：游戲化、健康產(chǎn)業(yè)和可持續(xù)的生活方式。他們直接和間接的支出決策可能會對相關(guān)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生立竿見影的廣泛影響，并且這一影響有可能逐漸增強(qiáng)。

除了大消費(fèi)行業(yè)，我們認(rèn)為新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域的吸引力正進(jìn)一步凸顯。人工智能、高端制造等戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)正在推動(dòng)中國股票市場的敘事變化，AI主題將繼續(xù)成為投資者重點(diǎn)偏好，互聯(lián)網(wǎng)公司是布局該主題最熱門的方式。國產(chǎn)替代可能依然是另一個(gè)重要主題，A股TMT（科技、媒體和通信）板塊仍是布局該主題的最佳方式。